TIPS在交易什么？

丁丁

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]【内容精选】

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]经典的教科书认为，国债名义利率包含了实际利率与通胀预期，实际利率与经济增长相关，通胀预期与通胀前景有关。由于TIPS通胀保值国债完全补偿了CPI通胀，按照CPI涨幅调整国债本金，因此，TIPS的收益率就是实际利率，用名义利率和TIPS收益率就可以倒推出通胀预期。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]但是，实际中，当经济前景急剧恶化，TIPS实际利率往往上涨。比如，2008年3月到11月，TIPS实际利率上涨了225个基点，而同期经济前景急剧恶化。这就与教科书上实际利率与经济增长相关的说法矛盾了。TIPS显示的”实际利率“，至少在短期并不符合经典的实际利率特征。TIPS到底在交易什么呢？

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]如果我们通过一个思想实验，就能回答这个问题。TIPS与一般的国债，唯一的区别在于其本金可以随CPI通胀调整，其他的特征完全一样。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]如果有一天美国从通胀时代进入了零通胀时代，未来十年都不会有通胀。这样一来，TIPS的本金也不会有任何调整，完全等同于普通国债。因此，这时候，TIPS会下跌，收益率会急剧上涨，直到与名义国债收益率完全一致。因为同样的资产，定价应该一致，否则就会产生无风险套利机会，市场套利让资产价格重归一致。这其实就是2008年7月到11月发生的事情，TIPS显示的”实际利率“暴涨，盈亏平衡通胀预期接近零。类似的情况在2020年疫情期间同样发生了。因此，在这种长期通胀归零的情况下，TIPS收益率的暴涨，实际上交易的是通胀预期的变化，相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]如果有一天，美国从通胀时代进入了通缩时代，未来十年持续通缩。这样一来，TIPS的本金会持续随通缩下调，虽然不会低于100的面值，但之前的上调都会给回去。这时候，TIPS通胀保值的价值不复存在，而且本金缩水，因此会遭到抛售，价格下跌，收益率暴涨。这种情况下，TIPS显示的”实际利率“甚至会高于名义国债收益率，反映出负的通胀预期。因此，在这种长期通缩的情况下，TIPS收益率的暴涨，实际上交易的也是通胀预期的变化，相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]如果有一天美国从通胀时代进入了恶性通胀时代，通胀长期超过20%以上。这样一来，本金随CPI持续调整的TIPS通胀保值国债价值极高，因为相当于本金复利增长20%，足以媲美巴菲特的业绩。因此，TIPS会受到追捧，价格走高，收益率急剧下降，深入负值。因为即使是负收益率，算上本金未来的增值，也非常值得，远远超过任何其他投资。因此，在这种长期恶性通胀的情况下，TIPS收益率的暴跌，实际上交易的也是通胀预期的变化，相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]通过这个思想实验，可以得出结论：TIPS收益率交易的是通胀预期的变化，相当于通胀的导数，反映了通胀前景的变化。如果是这样，就完全可以解释2008年和2020年，经济前景急剧恶化时，TIPS显示实际利率的急剧暴涨。因为虽然经济前景恶化，但通胀预期降低的更多，由于TIPS收益率是通胀的导数，更加敏感，比经济前景的变化要快很多。因此，目前TIPS显示的实际收益率暴涨，同样也是通胀预期的下降。这就是为什么美国通胀高达9.1%，但TIPS显示的实际利率暴涨，黄金暴跌。市场在交易通胀见顶，美联储加息杀死通胀，甚至带来通缩。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]那么，传统教科书所定义的实际利率反映经济增长前景错了吗？没有错。但是，经济增长的前景变化缓慢，短期通胀预期变化极快，与大宗商品价格联动，相当于通胀的导数，极为敏感。只有在长期，经济增长才会体现到实际利率中去，在中短期，TIPS交易的就是通胀预期的变化。

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]因此，黄金的暴跌，根本原因还是市场对通胀预期的急剧下降，实际利率暴涨。

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[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]（注：本篇是【内容精选】，来自YouTube社区历史内容。这篇虽然是历史内容，但其内在逻辑坚实，至今仍然是适用的，有助于理解TIPS债券的本质。但是，文章结尾的结论有瑕疵。黄金下跌，并不是因为实际利率上涨，而是黄金与TIPS都是交易的对通胀的中短期预期，这两个其实是同一个交易。黄金与TIPS各自对未来通胀做出预期，大部分时间一致，有时候会有差别。因此，不能简单认为实际利率决定了黄金价格。相关不等于因果。用实际利率对金价的回归拟合，也是过度拟合，自我回归。）

[color=rgba(11, 12, 15, 0.95)]转自贝乐斯 Think Analyze Invest